Archive pour le mot-clef ‘Warren Buffett’

Comprendre ce qui rend un placement financier risqué

Jeudi 17 janvier 2013

Qu’est-ce qui explique que l’on peut prendre sa mise en investissant dans une obligation ou une action ? Qu’est-ce qui détermine le risque d’un placement financier ? A cette question, la théorie financière moderne a donné une réponse statistique: le risque d’un placement, c’est sa volatilité. Benjamin Graham et Warren Buffett, l’un de ses disciples, considèrent le risque comme la possibilité de perdre son capital. Howard Marks, patron du fonds d’investissement Oaktree Capital, apporte un éclairage plus personnel, mais très intéressant. Lire le reste de cet article »

Une explication scientifique du mystère Warren Buffett

Jeudi 4 octobre 2012

Si Warren Buffett était en mal de publicité et souhaitait faire connaître les mérites de son style de gestion, il pourrait aujourd’hui affirmer : « mon style est le meilleur de tous et cela est prouvé scientifiquement ». Trois économistes – Andrea Frazzini, David Kabiller et Lasse H. Pedersen – ont en effet décortiqué les performances de sa holding Berkshire Hathaway, afin de comprendre comment la « méthode Buffett » pouvait produire des résultats aussi remarquables. Ils ont notamment isolé deux facteurs principaux : sans surprise, il y a tout d’abord le talent de Warren Buffett en matière de stock picking ; mais il y a aussi l’utilisation de l’effet de levier (le recours à l’endettement)… Lire le reste de cet article »

Un brin d’optimisme et quelques conseils utiles pour l’investisseur prudent

Lundi 27 février 2012

L’une des qualités des grands investisseurs est, outre leur historique de performance (ce fameux « track record »), leur capacité à étayer à partir de simples remarques pleines de bon sens de véritables leçons pour le reste des investisseurs, professionnels ou non.

La dernière lettre de Jeremy Grantham, l’un des très éminents cofondateurs de la société de gestion américaine GMO, en est une belle illustration. Au détour de quelques lignes et en l’espace de trois pages à peine, Grantham rappelle les règles de base et les principes de bonne gestion d’un portefeuille de titres financiers.

La patience, vertu cardinale

Sa dernière lettre comporte également, à mon avis, quelques remarques plutôt rassurantes pour les investisseurs individuels. Grantham affirme ainsi qu’un particulier dispose de sérieux avantages par rapport aux gérants professionnels, et générera ainsi des performances très honorables. Le principal de ces avantages est la patience, qualité dont sont privés la grande majorité des gérants (le plus souvent pour des raisons réglementaires mais surtout parce que leurs clients ne sont eux-mêmes pas très patients).

Un investisseur patient peut se permettre le luxe d’attendre que les meilleures opportunités d’investissement se présentent à lui. Pour peu qu’il soit capable de se faire sa propre opinion quant à la valeur d’un titre, un investisseurs sera en effet en mesure d’acheter un titre avec une importante marge de sûreté, ce qui lui assurera à la fois une promesse d’appréciation de son capital pour un risque modéré. Les investisseurs les plus illustres – Graham, Buffett, Klarman, Schloss… – ont démontré année après année que la patience était une vertu cardinale, pour peu qu’ils aient les moyens de cette patience (en général, cette patience est le fruit d’une totale indépendance financière).

Ignorer la foule

La lettre de Grantham contient également quelques conseils très utiles. Si je ne devais en retenir qu’un, ce serait celui-ci. Plutôt que d’écouter la foule des investisseurs et se laisser influencer par « Monsieur le Marché », un investisseur trouvera à la fois confort et assurance en se concentrant sur les chiffres.

« Le meilleur moyen de résister à la foule est d’estimer vous-mêmes la valeur [d’un titre] ou de trouver des sources fiables (tout en vérifiant de temps à autre leurs calculs) », nous explique Grantham.

Ce faisant, un investisseur ignorera le court terme et se focalisera sur la valeur d’un titre à partir des flux futurs de trésorerie que ce titre lui assurera. L’investisseur prudent privilégiera le long terme – un conseil totalement compatible avec la vertu de patience prônée plus tôt.

Connaître ses limites

Benjamin Graham expliquait dans son livre L’investisseur intelligent que le pire ennemi de tout investisseur n’est autre que lui-même. Grantham le rejoint en enjoignant tout investisseur à connaître ses forces et faiblesses, notamment sa tolérance au risque.

« Vous devez connaître vos seuils de patience et de tolérance aux pertes (…). Si vous ne pouvez résister à la tentation [et vous vous laissez influencer par le marché], vous ne devez SURTOUT PAS gérer votre propre argent », souligne Grantham.

Soit vous êtes en mesure d’agir de manière rationnelle, soit vous ne pouvez pas vous maîtriser et le mieux est alors de chercher à confier votre argent à un conseiller. Sur ce dernier point, Grantham n’apporter malheureusement pas de conseil pour choisir son conseiller.

Pour ma part, cela se jouerait plus sur la compréhension du processus d’investissement, du style de gestion (personnellement, je me sens proche des gérants value qui ont investi leur propre argent à côté de celui de leurs clients – ils sont rares !). Mais cela peut constituer un point de départ intéressant, avant de regarder le « track » et la culture du gérant.

Jocelyn Jovène, weeko.fr

Le texte (extrait du commentaire trimestriel de GMO) auquel je fais référence est juste ici.

Ne pas écouter Monsieur Le Marché

Vendredi 16 décembre 2011

ecouter_marche_bourse_Manu_HLa Bourse a peur. Encore. Les marchés doutentcherchent une visibilité qu’ils ne trouvent pas. Et pourtant, pour certains investisseurs, cela n’a aucune importance. Lire le reste de cet article »

Les leçons de Warren Buffett

Mardi 8 novembre 2011

Warren_Buffett_investissementQuand tout le monde doute, Warren Buffett investit. Le troisième trimestre 2011 a confirmé ce que l’on avait commencé à observer cet été. « Avoir peur quand tout le monde est avide ; être avide quand tout le monde à peur ». Cet aphorisme tiré d’un des enseignements de Benjamin Graham a été appliqué à la lettre.

Buffett est-il en train d’anticiper un changement de paradigme ? Sans tirer de conclusions hâtives, on peut s’inspirer de la manière dont son argent est géré aujourd’hui et replacer ses derniers investissements dans une perspective plus longue.

Les comptes du 3è trimestre 2011 de sa holding Berkshire Hathaway recèlent en effet quelques informations intéressantes. Tout d’abord, comme le souligne Bloomberg, Buffett a investi près de 24 milliards de dollars sur le trimestre, soit la plus forte somme d’argent dépensée en 15 ans, en plein krach estival et au moment où le désamour pour les actions devient mondial. Les investissements en actions se sont accrus de 7 milliards de dollars au 3e trimestre, après avoir augmenté de 3,6 milliards de dollars au 2e et 834 millions de dollars au 1er.

On connaissait ses participations historiques dans American Express, Coca-Cola, Wells Fargo ou Procter & Gamble. Berkshire a révélé de nouveaux investissements dans MasterCard ou Dollar General.

Dans la sphère obligataire, l’analyse du portefeuille de titres à revenu fixe (« fixed income ») est également intéressante.

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Comme l’illustre le graphique ci-dessus, Berkshire Hathaway privilégie les obligations souveraines non américaines et les obligations d’entreprise (on ne connaît pas la décomposition de ces deux tranches). Certains gérants pointent tout l’intérêt de regarder par exemple du côté des obligations à haut rendement.

Si l’on regarde l’évolution des portefeuilles actions et obligations depuis 2002 (graphique suivant), on se rend compte de la croissance soutenue des positions investies en actions, malgré un krach majeur (2008) et un mini krach boursier (été 2011), tandis que la poche obligataire a relativement peu évolué.

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Entre fin 2002 et mi 2007 (dernier pic de la Bourse), la part des obligations n’a cessé de reculer pour se stabiliser autour de 30% du portefeuille de Berkshire Hathaway (cash exclu).

A noter qu’à fin septembre, Berkshire Hathawhay disposait de près de 35 milliards de dollars de liquidités prêtes à être investies. Une somme qui ne cesse d’être alimentée par les tombées de coupons, les investissements arrivés à maturité et par le cash généré par les entreprises que Berkshire Hathaway a acquises au fil des années.

Warren Buffett ne commente pas les résultats trimestriels de sa firme. Mais comme depuis de nombreuses années, il a toujours eu tendance à envoyer des messages qui vont à l’encontre des croyances communes. Et celles-ci se sont, la plupart du temps, révélées justes.

Copyrights : secretagent007 sur Flickr

Prix, valeur : deux repères pour investir

Jeudi 3 novembre 2011

L’évolution erratique de la Bourse peut décourager tout investisseur. Pourquoi acheter aujourd’hui une action qui peut voir son cours de Bourse fluctuer de 20-30% en l’espace de quelques semaines ou mois, quand ce ne sont pas des jours ?

Pour naviguer dans cet univers complexe et imprévisible, tout investisseur doit être en mesure de faire la différence entre le prix et la valeur d’un titre. Pourquoi une telle distinction ? Dans le rapport annuel 2008 de Berkshire Hathaway, Warren Buffett évoque une définition que lui avait soufflée Benjamin Graham:

« Le prix c’est ce que vous payez ; la valeur, ce que vous obtenez« .

Il ajoutait:

« Que l’on parle d’actions ou de chaussettes, j’aime acheter des marchandises de qualité lorsque le prix sur l’étiquette est soldé« .

Bien comprendre ces deux dimensions dans tout acte d’investissement est essentiel pour éviter de prendre des décisions irrationnelles ou déraisonnables.

La Bourse est régie par la loi de l’offre et de la demande de titres financiers. C’est en fait une mécanique complexe où des intervenants aux horizons et aux intérêts très divers interviennent, et échangent en fait des anticipations sur la valeur future de ces titres (il y a en effet une grande différence entre un programme informatique qui décide d’acheter ou de vendre sur des croisements de moyennes mobiles et un gérant discrétionnaire qui base sa décision sur l’analyse quasi exclusive des fondamentaux d’une entreprise). Le prix d’une action fluctue donc parce que des intervenants différents estiment que ce prix est à un instant donné plus ou moins éloigné de sa valeur intrinsèque (sachant que les moyens de déterminer cette valeur sont eux-mêmes multiples).

D’autres facteurs jouent : la psychologie des intervenants (que Graham appelait « Mr Le Marché« ), des éléments techniques, et bien sûr, des données fondamentales (la santé des entreprises et de l’économie). Aujourd’hui, la psychologie des investisseurs est avant tout pilotée par la macro-économie. Acheter une action en ne regardant que les fondamentaux de l’entreprise concernée peut être une source d’importantes déconvenues. Mais cette psychologie, volatile, imprévisible, peut être une source de volatilité, donc d’opportunité.

Faire du « market timing » (tenter de repérer les changements de tendance de la Bourse) ne sert à rien. Cela relève à mon avis d’un jeu purement spéculatif et ne concerne que les intervenants ayant un horizon de placement de très court terme (cela rend-il service à l’économie réelle ? Pas sûr, mais ces intervenants-là -hommes ou machines- existent et il faut vivre avec).

Patience et devoirs

L’investisseur qui veut acheter une action doit s’armer de patience et faire ses devoirs: il doit être capable de savoir dire quelle est la valeur d’un titre. Ne pas être en mesure de le faire est la garantie de décisions prises à l’aveuglette et de lourdes déconvenues. L’histoire financière montre que le marché est rarement capable de faire coïncider la valeur et le prix d’un titre. Il est donc important de se faire sa propre idée et d’être capable de « challenger » l’opinion qu’a le marché d’un titre à un moment donné.

Il existe des techniques (l’analyse financière, l’évaluation) pour cela. Elles peuvent aider à comprendre ce que signifie le prix d’un titre financier à un instant donné et de prendre une décision en investisseur averti. Cela requiert souvent un travail fastidieux. Mais comme l’ont montré de nombreux gérants (value) ce travail fastidieux permet d’investir sereinement même lorsque le marché est sans tendance.

Pour aller plus loin: différents points de vue sur prix et valeur

  • Stephen Penman, Accounting for Value, Columbia Business School Press, 2011 (lien)
  • Paul Jorion, « Le rapport entre valeur et prix », Revue du MAUSS (lien)
  • Paul Jorion, « Le prix et la valeur d’une action boursière », Revue du MAUSS (lien)
  • Eric Briand, Christian Walter, Critique de la valeur fondamentale, A.Springer, 2008 (lien)

Prudence et marge de sûreté de l’investisseur

Mercredi 15 décembre 2010

Il existe de nombreux adages pour l’investisseur qui souhaite placer son argent en Bourse: « le marché a toujours raison », « mieux vaut avoir tort avec les autres que raison tout seul », « mieux vaut se couper la main que le bras » ou « les arbres ne montent jamais jusqu’au ciel »… Malheureusement, ces adages sont rarement utiles pour la construction d’un portefeuille et encore moins pour éviter à l’investisseur de perdre sa chemise.

Pour mener sa barque dans des marchés parfois tumultueux, l’investisseur devrait plutôt se doter des outils qui lui permettent d’agir avec prudence. Heureusement pour lui, on doit à Benjamin Graham d’avoir inventé la notion de « marge de sûreté ».

Le raisonnement derrière cette notion est le suivant :

  1. les marchés sont à la fois capricieux et volatils ;
  2. les titres financiers ont une valeur fondamentale (ou intrinsèque) qui est relativement stable dans le temps et que l’on peut déterminer ;
  3. il est possible d’acheter un titre à un prix très en-deçà de sa valeur intrinsèque et de dégager avec cette stratégie des rendements élevés et ce de manière durable (que ceux qui doutent de cette dernière assertion lisent la 4è page du rapport annuel 2009 de Berkshire Hathaway, le groupe de Warren Buffett).

La marge de sûreté n’est en aucun cas une sorte de solution miracle, car le succès de l’investisseur dépend en gros de deux choses : ne pas écouter le marché (ou le moins possible) ; faire son propre travail d’analyse et d’estimation de la valeur intrinsèque d’un titre, exercice qui n’est pas exempt d’erreurs. Mais Graham (tout comme Buffett) lui-même était rassurant sur ce point, expliquant qu’il vaut mieux avoir approximativement raison que précisément tort. L’industrie financière contemporaine, d’ailleurs, est la plus belle illustration de ce travail d’approximation – le problème est qu’elle le fait souvent davantage pour son propre compte que pour le compte de ses clients.

Comment déterminer la marge de sûreté ? Pensez à un pont. Lorsqu’un ingénieur construit un pont, il le fait pour qu’il soit capable de supporter une charge bien plus lourde que celle qui est signalée. En Bourse c’est pareil. La marge de sûreté est d’autant plus grande que le prix payé pour l’acquisition d’un titre est bas par rapport à sa valeur intrinsèque. Seth Klarman, patron de la société de gestion Baupost, nous explique dans son livre Margin of Safety (résumé ici) que la « bonne » marge de sûreté dépend « de la tolérance à l’erreur et combien un investisseur est prêt à perdre » (selon ce gérant, le but est d’éviter une perte importante en capital sur plusieurs années, ce qui ne veut pas dire que l’on ne peut « jamais » perdre d’argent).

Pierre Nebout, gérant chez LCF Edmond de Rothschild, m’expliquait récemment qu’une bonne marge de sûreté réside à la fois dans la décote par rapport à la valeur intrinsèque, mais également dans la présence d’actifs non valorisés par le marché et qui peuvent être une source de rendement supérieur sur le long terme, lorsque le marché se rend compte qu’il ne valorise qu’une partie des activités d’une entreprise.

Règles vs. adages

L’autre bonne utilisation de la marge de sûreté est de bien comprendre pourquoi un titre est sous-évalué à un moment donné. Comme le raconte Marc Renaud, de Mandarine Gestion, « le risque des value est d’avoir raison tout seul, et d’acheter des sociétés pas chères mais qui vont le rester. » Aussi est-il important, à côté de la marge de sûreté, de trouver des catalyseurs qui feront qu’à un moment donné, le marché corrigera ses erreurs et donnera raison au gérant.

Plutôt que d’adages, les investisseurs devraient essayer de suivre ces deux règles souvent citées par Warren Buffett : « 1. Ne perdez pas d’argent. 2. N’oubliez pas la règle n°1. » Et faire leur travail d’estimation de la valeur intrinsèque d’un titre eux-mêmes en sachant qu’ils ont malgré tout droit à l’erreur.

Pour prolonger : Ceux qui veulent aller plus loin peuvent lire différents contenus complémentaires de cette note de synthèse. Dans l’ordre :

weeko.fr