Les récessions et la crise de la dette publique en zone euro expliquent en partie la chute de valorisation du secteur. La crise a également focalisé l’attention des investisseurs sur un ensemble de défis de moyen et long terme, qui pourraient peser durablement sur la performance boursière des utiltities.
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Archive pour le mot-clef ‘gaz’
La longue déprime des Utilities (2/3)
Lundi 2 avril 2012GDF Suez : sale temps pour faire des prévisions trop prudentes
Vendredi 10 février 2012
L’hiver rigoureux est à n’en pas douter un temps idéal pour vendre de l’énergie. Mais pas pour faire preuve d’excès de prudence dans ses prévisions financières. GDF Suez l’a appris à ses dépens lors de l’annonce de ses résultats annuels hier : son cours de Bourse a perdu près de 5 % jeudi et continue sa glissade ce vendredi (près de -3 %).
La faute à une estimation d’excédent brut d’exploitation de seulement 17 milliards d’euros en 2012, contre 16,53 milliards l’an dernier. En prenant également en compte que l’EBITDA a au passage perdu son statut d’indicateur financier de référence au profit du résultat net courant – un tantinet plus compliqué à estimer…
Les analystes présents à la réunion d’information jeudi matin à Paris n’ont pas caché leur étonnement. Certains n’ont pas apprécié la disparition pure et simple des prévisions faites pour 2013 au profit de celles, plus lointaines, pour 2015, alors même que l’environnement semble plus favorable pour l’énergéticien.
Une prudence exagérée
De l’avis de certains observateurs, les précédentes prévisions de moyen terme de GDF Suez étaient apparemment un peu trop optimistes. Mais le mouvement de balancier pour corriger cet excès d’optimisme s’est traduit par une prudence elle-même exagérée. Sauf à considérer la survenue d’événements catastrophiques comme l’effondrement des prix de l’énergie ou encore la hausse vertigineuse des taxes en Europe sur les actifs les moins mobiles…
Surtout, cette prudence est aux antipodes des ambitions du groupe à moyen terme. Ainsi, de nombreux projets dans le gaz, les énergies renouvelables sont en cours de réalisation. Le potentiel synergies issues du rachat d’International Power reste encore significatif. Le groupe devrait également tirer parti des partenariats stratégiques récemment signés, tout cela pour capter le potentiel des marchés émergents d’Asie ou d’Amérique Latine.
Un consensus en fort recul
À court terme, en revanche, le consensus devra être fortement revu à la baisse : entre 9 % et 22 % selon un broker parisien. Au-delà de ces interrogations sur la prudence des dirigeants de GDF Suez, il a fallu plusieurs échanges avec la salle pour qu’on comprenne par exemple que la prévision de résultat net récurrent de 3,5 à 4 milliards d’euros prévue en 2012 (en baisse par rapport à 2011) n’intègre pas la taxe spéciale de la Belgique sur le nucléaire (550 millions d’euros).
De même c’est en réponse à la question d’un analyste que la directrice financière du groupe, Isabelle Kocher, a précisé qu’avec un EBITDA de 17 milliards d’euros, le résultat net courant se situerait vers le milieu de fourchette des prévisions du groupe. En 2015, pour 21 milliards d’euros d’EBITDA le groupe dégagera un profit net courant d’environ 5 milliards d’euros.
Vendredi, la réaction de certains courtiers est moins amène. Oddo, Natixis et Merrill Lynch ont adopté une opinion neutre ou négative sur GDF Suez. Les analystes de Natixis résument en quelques lignes l’incompréhension qui règne au sujet de l’avenir financier de GDF Suez :
“la guidance 2012 (RNpg entre 3,5 Md€ et 4 Md€) implique une baisse de l’EBITDA, à climat constant, alors même que, dans son discours, le management anticipe des leviers de croissance (non quantifiés) dans trois de ses divisions, et une stabilité pour les autres. Cette guidance implique que, en dehors de l’impact des sorties de périmètre représentant entre 400 et 500 M€ d’EBITDA, l’effet de base (880 M€) et la contribution des nouveaux projets présentés au cours de l’Investor Day de décembre dernier, qui devaient apporter 900 M€ d’EBITDA supplémentaires dès 2012 (1 400 M€ en 2014), seront complètement absorbés par des facteurs que nous anticipons difficilement et sur lesquels nous n’avons pas de visibilité.”
Un environnement volatil
Après des années d’incertitudes macroéconomiques et une forte volatilité sur les marchés de l’énergie, on peut sans doute comprendre la difficulté du groupe d’afficher plus d’ambition en matière d’objectifs financiers.
Pourtant, l’action GDF Suez se traite sur des niveaux plutôt modérés. La valeur intrinsèque du titre se situe, sur la base d’estimations très prudentes, autour de 35-37 euros. Au cours actuel de 19-20 euros, l’action présente donc une marge de sûreté significative. Encore faut-il que le groupe soit capable de rassurer sur son profil de croissance bénéficiaire, en dehors de périodes d’acquisition car l’an dernier, International Power a malgré tout beaucoup contribué à des résultats décents.
La météo boursière a ceci de commun avec la météo tout court que les prévisions se doivent d’être revues de manière régulière. C’est un peu l’invitation qu’a lancée Gérard Mestrallet, le patron de GDF Suez, en même temps qu’il nous annonçait la prochaine alternance à la tête de l’Etat :
« en France où les élections seront passées, il y aura un nouveau gouvernement, un nouveau président et donc des orientations peut-être les mêmes peut-être différentes en matière nucléaire”.
Rendez-vous donc pour les semestriels 2012 et d’ici là, GDF Suez aura peut-être retrouvé quelques couleurs.
Jocelyn Jovene
Air Liquide fait de la résistance
Lundi 1 août 2011
Air Liquide donne une bouffée d’oxygène à tous les investisseurs étouffés par les mauvaises nouvelles. La publication des résultats du premier semestre a permis au titre de résister (-0,3%), alors que le marché plongeait de 2% lundi, après la publication aux Etats-Unis d’un indicateur avancé confirmant un tassement de la croissance économique outre-Atlantique.
Le cas d’Air Liquide est intéressant, tout comme celui de nombreuses valeurs dites de croissance, qui affichent cette année encore des performances boursières pour le moins remarquables. Il montre que le marché semble de plus en plus discriminer les sociétés capables d’offrir de la visibilité sur l’évolution de leurs bénéfices, grâce à des positions concurrentiels fortes et à leur pouvoir de négociation de leur prix de vente.
Sur 5 ans, un investisseur aura valorisé son action de 42%
Autant d’éléments qui, dans le cas d’Air Liquide, se traduisent non seulement par une croissance organique robuste (8,3% sur le premier semestre) mais également par l’amélioration régulière de ses marges (16,7%) et une rentabilité du capital raisonnable. Depuis le début de l’année, l’action Air Liquide n’a progressé que de 1%, ce qui reste modeste. Mais sur 5 ans, un investisseur aura gagné 42% en détenant cette action.
Si l’on prend les données des 12 dernières années, Air Liquide s’est traité en moyenne sur la base de 21,8 fois le bénéfice par action, pour une marge opérationnelle moyenne de 15% et une rentabilité des capitaux employés de 9,5% (données publiées par le groupe pour les marges ; mes calculs pour la rentabilité du capital et le PER historique). Si l’on considère que le groupe est en mesure de maintenir sa marge opérationnelle autour de 16,5% sur longue période, voire de l’améliorer à l’avenir au regard des programmes de productivité et des projets de croissance (photovoltaïque), il est tout à fait envisageable de considérer que le titre retrouve un multiple de valorisation proche de sa moyenne historique (je retiens 21x).
Appliqué à la prévision de BPA pour 2011 du marché (5,51 euros par action selon IBES), la valeur intrinsèque de l’action Air Liquide se situe autour de 115 euros. L’investisseur prudent devrait logiquement tenir compte d’une marge de sûreté d’au moins 20% pour éviter toute mauvaise surprise, ce qui amènerait à considérer le titre autour de 92-93 euros. Avec un peu de chance, le manque de discernement dont témoigne le marché pourrait constituer une opportunité d’acheter à bon compte un titre comme Air Liquide…
L’offensive Total
Mercredi 29 juin 2011
Face à un parcours boursier décevant, Total a peut-être compris qu’il était grand temps d’investir plus, de prendre plus de risques et de faire évoluer son portefeuille d’activités.
Le groupe pétrolier va-t-il enfin déjouer le mauvais sort ? Depuis plusieurs années, son parcours boursier décevant s’explique entre autres par une présence insuffisante en Amérique du Nord, mais surtout par une incapacité à tenir ses objectifs de croissance de production d’hydrocarbures.
En 2003, Christophe de Margerie (alors patron de “l’amont”) s’engage sur une croissance de la production de 4% par jusqu’en 2008… Le groupe produit alors 2,539 millions de barils équivalent pétrole par jour. En 2008, sa production tombe à 2,341 millions de barils/jour et ira même jusqu’à 2,281 millions en 2009 avant de commencer à remonter à partir de 2010. Son incapacité à tenir ses engagements a lourdement pesé sur son cours de Bourse, entraînant une lassitude chez les investisseurs voire un réel désintérêt y compris, en 2008, lorsque le cours du baril de brut atteignait des sommets.
Reste à savoir si le sort est désormais conjuré. Total a accru très sensiblement ses investissements en exploration (près de 1,5 milliard d’euros en 2010 contre 600 millions d’euros en 2002). Cette hausse s’explique certes par l’envolée des coûts d’exploration et la complexité technique des projets. Mais il y a peut-être aussi la volonté d’avoir une meilleure maîtrise de son portefeuille d’actifs, surtout lorsqu’on opère dans des pays risqués sur le plan politique (cas de l’Afrique ou du Venezuela où Total avait réalisé de lourds investissements). L’augmentation des investissements dans le gaz et le GNL en particulier a certainement évité au groupe un recul plus marqué de sa production.
De nouvelles acquisitions notamment dans les énergies renouvelables
Depuis quelques années, Total a réalisé d’importantes acquisitions au Canada, et a commencé (un peu tardivement) à investir dans les énergies renouvelables, notamment le solaire (bizarrement, le groupe semble ignorer le développement de la géothermie). Avec Tenesol et SunPower, Total n’a investi à ce jour que quelques centaines de millions d’euros, ce qui ne devrait pas révolutionner son modèle économique.
Mais la concrétisation de ces projets, les arbitrages de portefeuille en faveur de l’amont et la perspective d’une hausse de la production, tranchent avec un titre faiblement valorisé par le marché. L’action se traite sur un multiple de 6 fois le résultat prévu en 2011 (mes estimations), et affiche un rendement des flux de trésorerie disponible de près de 9% en 2011 et 2012.
Avec la cession des 48% dans CEPSA et l’investissement de 4 milliards de dollars dans le russe Novatek, Total dispose peut-être de quelques catalyseurs pour une revalorisation boursière, en attendant de meilleures nouvelles sur le front de la production.
Novatek coûte assez cher (les 12% rachetés ont été valorisés 4 milliards de dollars), mais cet investissement est financé par les réorganisations du portefeuille d’activités et par la rentabilité encore élevée du pôle amont. Au total, ces évolutions devraient permettre au groupe d’afficher une croissance bénéficiaire un peu plus rapide (certains analystes estiment à 200 points de base l’impact de Novatek sur la croissance du bénéfice par action d’ici 2013) tout en assurant le versement d’un dividende confortable.
weeko.fr
AVERTISSEMENT
L’auteur du post informe le lecteur qu’il détient des titres Total en portefeuille.
